[09/04/18] 2500点之上畏难情绪为哪般

北江

[大盘分析]2500点之上畏难情绪为哪般 (2009.04.18 ) 　

　最近，趋势投资尤为流行，我们在路演的过程中，偶尔会谈及技术分析。不料，这块内容引起众多投资者兴趣，其程度远胜过对GDP 甚至业绩的关注，这让我对国内A 股投资者的信心大增。　

　毕竟，由上世纪90年代的技术分析派，过渡到2000 年后的价值选股派，再过渡到2008 年后的宏观策略派，现在又重新皈依技术派，经历了一番痛苦的“否定之否定”过程之后，想来功力必将提升N 个级别，只是我们这些辛苦钻研基本面的研究员再次成为市场的滞后和反向指标，倍感压力巨大。

　　问题是，趋势终有反转之时，我们无法准确预料何时趋势会发生逆转，但2007年的惨痛教训还历历在目，众多中小股民和基民按耐不住诱惑，把仅有的储蓄拿出来“博一把”，最后落得惨淡出局的下场。我们虽然是股市的乐观派（早在2008年4 季度就坚定看多2009 年股市），但在上证指数到达2500 点的合理目标价之后，我们在最近的2 季度策略中提示了估值和业绩风险，再度成为股市“少数派”（尽管这是多么的“不合时宜”）。　

　挑战趋势本身势必冒着极大的风险。然而，我们相信与收益相比起来，稳健的投资者首先应该考虑风险。毕竟，投资的第一要义便是不发生亏损，如果投资者能够把握一波行情的60%-80%，那已经是非常出色了。是什么令一直乐观的我们们产生了畏难情绪呢？

　　首先，我们对宏观经济年内复苏抱有信心，空前政策刺激下的中国经济很可能率先复苏，但不少投资者对中国经济复苏过度乐观。实际上，从先行指标触底到实体经济真正见底中间还有相当长的时间，反映到上市公司业绩则要更久。　

　从1998 年经验来看，从先行指标触底反弹到业绩触底反弹中间整整隔了1 年时间。　

　其次，在没有业绩的支撑下，我们怀疑估值提升行情能否一直持续。在2009年年度策略《从通缩到复胀》中，我们提出：市场已经见底，未来市场上涨主要靠估值提升，并提出2009 年PE 将上20 倍，上半年纠错性行情的目标价是2300-2500点，对应2009 年PE 约20-22 倍。从A 股历史来看，估值提升一般都伴随着净利润增速的同步变化，显著的例外是2007 年3 季度。那时，估值继续提升，而业绩已经开始下降，后来的走势证明这一背离酿成A 股历史上最大的股灾。我们宁愿犯错，也不愿意鼓吹A 股将再现2007 年的情形。在业绩增速谨慎的预期下，我们仍然相信估值的地心引力。　

　最后，我们认为目前上涨动能还没有结束，持有或许仍是当前的现实选择。4 月份，A 股流动性依旧十分宽裕，尤其是基金发行进入小高潮，而基金股票市值占比仍然不高。从A 股历史估值分布上看，目前A 股估值提升的概率超过7 成，仍不能称之出现了整体性估值泡沫（局部可能已经出现），“卖出”似显太早，仓位控制需要加强。